竞博体育东吴证券：给予徐工机械买入评级

　　竞博体育东吴证券股份有限公司周尔双,罗悦,韦译捷近期对徐工机械进行研究并发布了研究报告《2022年报&2023年一季报点评：业绩持续优于行业，看好利润及估值双升》，本报告对徐工机械给出买入评级，当前股价为6.86元。

　　事件1： 公司发布 2022 年报： 2022 年公司营业收入 938 亿元，同比下降 20%，归母净利润 43亿元，同比下降 48%。 根据经营计划，公司 2023 年收入增长目标 10%。

　　事件 2：公司发布 2023 年一季报： 2023 年 Q1 公司营业收入 239 亿元，同比下降 10%，归母净利润 15 亿元，同比下降 26%。

　　2022 年挖掘机行业同比下滑 24%， 2023 年一季度同比下滑 26%， 公司收入相对行业具备明显阿尔法。 分产品看， 2022 年公司拳头产品起重机械、土方机械、混凝土机械分别实现营收239、 236、 95 亿元，同比下降 28%、 25%、 15%，新兴板块高机、矿机分别实现营收 66、 51 亿元，同比增长 33%、 44%，增速亮眼。 2022 年公司国内营收 660 亿元，同比下滑 33%，海外营收 278 亿元，同比增长 51%，占营收比重提升 14pct 至 30%。 根据我们测算， 2022 年海外工程机械市场空间约 5000 亿人民币，公司份额不到 6%，国际化长期增长潜力可观。 公司出口板块为成长板块、周期较弱、利润率高于国内，分布估值下有望迎来估值中枢上移。国内市场低谷期应享有更高估值， 2023 年起公司业绩有望开启筑底反弹， 迎来利润及估值双升。

　　由于钢材、海运费价格高企及规模效应下降， 2022 年工程机械企业利润率大幅下滑， 2023年上述因素压力减弱，预计利润率开启修复过程。 2022 年主要企业净利率仅 5%左右，基于当前钢材价格水平，我们预计 2023 年主要企业有望提升约 3 个点，带来利润端 50%以上增长弹性，业绩有望触底回暖。此外， 按照七至八年更新周期竞博体育， 2024-2025 年内销工程机械市场有望迎新一轮更新周期竞博体育，叠加出口增长、利润率修复，工程机械有望困境反转。 目前工程机械开工保持较高水平，随着二季度开始行业销量走向低基数，预计全年行业增速前低后高，工程机械龙头业绩有望筑底回暖。 公司业绩表现持续优于行业、资产质量提升，目前估值水平相较同行偏低，若后续业绩增长及盈利能力提升逻辑兑现， 估值提升弹性较大。

　　2022 年公司销售毛利率 20.2%，同比下降 1.3pct， 其中国内市场毛利率 19.3%，同比下降2.1pct， 海外市场毛利率 22.3%，同比提升 0.6pct。 海外毛利率高于国内约 3pct，公司海外营收占比提升部分对冲原材料价格上涨影响竞博体育。 销售净利率 4.6%，同比下降 2.5pct。 2022 年公司期间费用率 13.8%，同比基本持平，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 7.2%/2.4%/4.4%/-0.2%，同比变动-0.9/0.5/0.9/-0.6pct。 2023 年 Q1 公司销售毛利率 22.63%，同比提升 1.3pct。 公司过去毛利率相对同行偏低，整体上市注入优质资产后利润率中枢有望上移。

　　2023 年 2 月公司发布限制性股票激励计划草案，拟授予董事、高管等不超过 2000 名核心员工约 1.2 亿股限制性股票，占公告时公司股本 1%， 三个解除限售期的业绩考核分别为 2023-2025年归母净利润不低于 53/58/65 亿元，或 2023-2025 年累计归母净利润不低于 53/111/176 亿元，彰显发展信心。

　　盈利预测与投资评级： 公司吸收徐工有限增厚业绩，我们上调公司 2023-2024 年归母净利润为 68（原值 50） /86（原值 59）亿元竞博体育， 预计 2025 年归母净利润为 119 亿元，当前市值对应PE 为 12/9/7 倍，维持“买入”评级。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券李鲁靖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.72%，其预测2023年度归属净利润为盈利61.5亿，根据现价换算的预测PE为13.19。

　　该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级10家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为9.06。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，徐工机械（000425）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力一般，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：有息资产负债率、应收账款/利润率、存货/营收率增幅竞博体育、经营现金流/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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